（报告出品方/作者：中信建投证券）
1.伯特利：制动系统自主龙头，业务扩张下实现业绩高增长
1.1制动系统国产替代龙头，业务向轻量化和智能化方向拓展
深耕制动领域十七载，年由传统机械制动进阶线控制动，成长为国内制动龙头。
（1）-年：伯特利成立于年，在年实现了第一个制动器的批量投产，年获得全球通用的制动器开发项目，拥有盘式制动器、鼓式制动器、综合驻车制动器（IPB）等传统制动产品的自主研发和制造能力。
（2）年-至今：公司业务由传统制动产品向电控制动产品拓展。实现了防抱死系统（ABS）和智能电子驻车系统（EPB）的量产，年实现整车稳定控制系统（ESC）的量产，年发布线控制动产品（WCBS），年发布电动尾门系统（ELGS）。伯特利是全球第二家EPB量产企业、中国品牌首家ESC大批量投产企业、中国品牌首家ONE-BOX方案的线控制动系统发布及量产企业。作为国内汽车制动领域的龙头企业，伯特利凭借在制动领域内的长期技术积累，积极顺应汽车行业电动化、智能化潮流，产品体系逐渐由传统制动向电控制动方向拓展。
实际控制人袁永彬先生技术出身，作为专家参与中国乘用车制动标准制定。截至年8月3日，伯特利前十大股东占比63.6%，公司第一大股东为技术出身的袁永彬先生，本硕博均就读于理工学科，拥有美国密州理工大学机械工程博士学位，历任ABEX公司工程师、天合亚太区基础制动总工程师、奇瑞汽车研究院副院长，联合国世界车辆法规协调论坛中国工作委员会(C-WP29)专家、中汽协制动委员会理事，曾被评为天合汽车集团院士，持股比例20.34%，是公司的实际控制人。奇瑞汽车旗下的芜湖奇瑞科技是公司第二大股东，持股比例16.25%。作为公司高管、骨干员工等持股平台的伯特利投资为公司第四大股东，持股比例6.12%，与袁永彬先生为一致行动人，合计持股比例26.46%。
股权激励彰显业绩信心，绩效考核充分调动员工积极性。年10公司执行第一期股权激励计划，向60名核心骨干及员工授予.5万股限制性股票，占公司总股本的0.38%，首次授予价格7.29元/股，限售期分别为36个月、48个月、60个月，满足解除限售条件的激励对象按照30%、20%、50%的比例分三期办理解除限售事宜。本次股权激励对象为公司核心骨干及核心员工，不包括公司董事和高级管理人员。同时解除限售条件在公司层面不设置业绩考核要求，而是依据激励对象的工作业绩、工作能力和工作态度达标情况做出绩效考核，A/B、C、D/E评分等级分别对应的解除限售比例为%、80%、0%。本次股权激励计划充分彰显了公司对未来业绩的信心，绩效考核的解锁方式充分调用了骨干员工的积极性，将公司与核心员工深度绑定。
基本面改善叠加汽车行业电动化和智能化的确定性趋势，公司股价触底反弹进入高位震荡。上市以来，受车市下行和利润下滑的影响，股价于年8月触底，随后得益于新产品和新项目的相继落地，股价回升，于年8月达到峰值，开始震荡波动。年9月，公司成为国内首家发布ONE-BOX方案的线控制动系统的供应商；年公司在智能化和电动化赛道中再下一城，轻量化业务获得通用大额订单，电动尾门系统、基于前视摄像系统的高级驾驶辅助系统（ADAS）完成装车测试，8月公司股价达冲击近三年顶点。未来，随着新能源车渗透率的快速提升和汽车智能化的加速推进，轻量化业务和电控制动业务有望助力公司业绩提升。
公司耕耘汽车制动行业多年，研发体系呈现从传统制动到电控制动再到线控制动的路径，同时进*轻量化赛道。三大主要业务板块：（1）传统盘式制动器；（2）电控制动产品；（3）轻量化制动零部件。
传统业务盘式制动器营收占比从80%降至40%以下，未来提升空间有限。盘式制动器是公司传统业务，主要产品是前后盘式制动器、鼓式制动器等，公司于年实现了量产交付；年公司盘式制动器营收6.55亿元，占总营收比例为81.82%；年该业务营收达到顶峰，约15.2亿元，之后呈现波动下降趋势。年盘式制动器销量约万套，营收约11.85亿元，占比仅38.96%，相比年下降42.87个pct。鉴于盘式制动器在乘用车中的渗透率较高，且市场竞争激烈，公司该业务增长空间相对有限，未来主要靠消纳尾部出清市场份额及新车型配套拓展实现增长。
增量贡献业务之一：电控制动业务。-年营收CAGR高达.48%，年创收7.71亿元，占比25%。伴随着汽车行业电动化、智能化潮流，公司在传统机械制动产品基础上不断推陈出新，先后量产防抱死系统（ABS）、电子驻车系统（EPB）、整车稳定控制系统（ESC）等电控制动产品，配套客户从奇瑞、北汽逐渐拓展至吉利、长安、广汽、江铃福特、东风日产等头部自主和合资品牌。线控制动系统（WCBS）也在年6月实现量产，目前已经配套江铃雷诺品牌。目前电控制动业务以EPB产品为主，占比超90%。=
增量贡献业务之二：轻量化业务。-年营收CAGR高达88.57%，年创收8.89亿元，占比29%。公司在设立威海伯特利进入轻量化赛道，年实现量产并成为通用全球铸铝转向节供应商后，后不断拓展福特、雪铁龙、上汽通用、奇瑞、长安等国外和国内自主、合资优质客户，配套产品包括转向节、控制臂和支架等。随着公司对海内外客户的配套不断深入，轻量化订单持续充沛，该业务营收增速显著，从年的0.20亿元增长到年的8.89亿元，CAGR高达88.57%，营收占比也从2.47%增长至29.22%，是公司又一营收增长支撑。公司目前正在开发铝制副车架和刹车卡钳产品，未来实现量产后有望进一步提升公司营收水平。
新业务陆续落地，线控制动产品于今年6月量产，电动尾门系统已成功发布，基于前视摄像的智能驾驶辅助系统（ADAS）相关产品已获得项目定点。年7月，伯特利发布国内首款one-box方案的线控制动产品WCBS，并于年6月实现量产，先发优势明显。年8月，公司发布电动尾门系统，包括单驱电动尾门系统（SD-ELGS），双驱电动尾门系统（DD-ELGS）以及集成双控EPB功能的双驱电动尾门系统（ELGS-Plus），该产品通过配置选择以及与双控EPB功能的集成，能够降低新能源整车采购成本。同月公司自主研发的基于前视摄像系统的ADAS技术A轮样机实现装车测试，目前已经获得两个以上客户的定点项目，预计年上半年量产。线控制动系统、电动尾门系统和ADAS系统是未来汽车智能化的重要支撑零部件，公司在智能化新业务方面进展顺利，有望伴随行业智能化渗透率提升释放新一轮业绩增长动力。
深厚技术底蕴保障正向研发，新产品纵向横向持续突破。公司研发体系呈现从传统制动到电控制动再到线控制动的纵向拓展，横向上也在轻量化和智能化领域有所突破。纵向上，公司先后完成了盘式制动器、鼓式制动器、真空助力器和IPB等传统制动器开发，再到ABS、ESC、EPB等电控制动产品开发，目前WCBS（线控制动）已经落地量产，形成制动领域主要产品全覆盖。横向上，公司在轻量化底盘、智能化领域不断发力，年实现轻量化产品量产，年升级为通用全球铸铝转向节一级供应商，年电动尾门系统发布、基于前视摄像系统的高级驾驶辅助系统装车测试，年上半年将实现高级驾驶辅助系统产品量产。
1.2新业务持续放量，营收及利润增长迅速
电控制动和轻量化业务的持续推进，促进营收和利润快速增长。在制动领域中，不断从传统制动向线控制动拓展，加之轻量化制动零部件陆续量产，电控制动和轻量化两大新业务营收增速显著，且毛利率均高于传统盘式制动器业务，推动公司收入和归母净利润总体保持增长趋势。营业收入和归母净利润分别从年的4.42亿元、0.32亿元，增长至年的30.42亿元、4.61亿元，CAGR分别为31.72%、46.42%。受收入占比最高的盘式制动器毛利率下降和确认北汽银翔坏账损失致资产减值损失同比增加万的影响，年成为公司归母净利润唯一负增长年份。年在疫情影响下，公司逆势实现归母净利润同比增长14.93%。
销售费用率下降达2.73%，财务费用率呈略微下降态势，管理费用基本保持稳定，公司三费合计费率处于行业较低水平。年-年Q1期间，公司销售费用率、财务费用率分别从3.36%、0.07%下降至0.63%、-1.15%，分别下降2.73、1.22个pct；管理费用率基本保持稳定，在约2-3%的区间波动。总体来说三费支出占比大幅下降，公司在降本方面成效显著，各项费用支出持续缩减。公司三费合计费用率基本保持下降趋势，自年后均低于6%，处于行业较低水平。
公司三大主要业务盈利差异显著，轻量化制动零部件毛利率超30%，显著高于电控制动毛利率（约25%）和传统制动器毛利率（约20%）。传统盘式制动器技术门槛较低，附加价值量少，毛利率低，约20%；而电控制动产品技术门槛较高，附加价值量大，毛利率高于盘式制动器业务，约25%；公司轻量化产品深度配套通用全球等国外客户，各年毛利率均超过30%，处于较高水平。年公司新开拓通用和标致雪铁龙的两个轻量化项目，或将持续轻量化业务的高毛利率。
高毛利的电控制动、轻量化新兴业务营收占比提升，使得公司盈利能力处于上升通道。-年，随着上述两个高盈利新业务的营收总量和营收占比不断提升，公司毛利率和净利率总体呈现上升趋势，分别提升7.6个pct和9.52个pct。-年是公司新兴业务集中放量的阶段，产品结构改善带动毛利率和净利率快速提升。17-18年毛利率和净利率下滑，主要是车市下行中高营收占比的盘式制动器业务承压，资产减值损失同比增加万所致。
研发投入逐年增加，研发能力处于业内领先水平。-年期间，公司研发投入快速增加，年研发费用高达1.7亿元；同期研发费用率稳步增加，从3.90%上升至5.36%，提升1.46个pct。截至年，公司先后在国内外获得项专利，其中发明专利48项，在行业内处于较高水平，关键技术壁垒已基本建立。凭借先进的研发能力，公司早在年开始获得“国家级高新技术企业”、“国家知识产权优势企业”多项国家级认证，以及奇瑞、通用、美国萨克迪和长安等下游主要客户的优质供应商称号。
1.3开启“内外兼修”布局，持续优化客户结构
年发行9亿元可转债，新增万套铸铝转向节产能，强化公司“内外兼修”布局。年4月，公司IPO共募集资金6.2亿元，用于投入EPB、气压ABS、盘式制动器总成、液压ABS、液压ESC等产品的量产项目，年公司考虑到汽车市场变化，终止ABS、ESC项目。年4月公司发行9.02亿元的可转换债券，募集资金将投入到墨西哥轻量化零部件建设项目、铸铁汽车配件及铸铝汽车配件加工项目和下一代线控制动系统（WCBS2.0）研发项目，建成后将增加万套轻量化零部件、5万吨铸铁汽车配件（主要用于盘式制动器生产）和1万吨铸铝汽车配件产能，优化基于线控制动系统（WCBS）的高级驾驶辅助系统（ADAS）业务布局。募投资金将推动公司产品拓展和新技术研发，强化公司在轻量化产品中的优势地位并助力公司向智能化汽零提供商转型，延伸上游产业链促进降本增效，提升公司在行业内的竞争力。
公司年盘式制动器、电子驻车系统EPB、轻量化产品、线控制动系统WCBS产能各为、、、30万套，未来轻量化全球产能将增加至万套。公司上市前拥有万套盘式制动器、40万套EPB、万套铸铝转向节产能规模，IPO募集资金投入产线建设后，年EPB产能增加至万套，铸铝转向节产能增加至万套，盘式制动器生产线淘汰更新后剩余产能为万套，线控制动系统WCBS建成30万套产能线，静待调试量产。年墨西哥工厂投产后，铸铝转向节产能将增加至万套。
公司采用专业化及就近客户的原则安排产品生产布局。公司本部位于安徽芜湖，主要从事卡钳的钳体及支架的机加、卡钳总成的装配、转向节的机加、制动器总成组装、真空助力器带主缸总成组装、EPB及气压ABS的生产；伯特利电子位于安徽芜湖，主要生产液压ABS、ESC；唐山伯特利主要从事制动盘、转向节的机加，以及服务北方市场的制动器总成的组装；安徽迪亚拉从事制动盘及轮毂的机加；威海伯特利主要从事铸铝转向节等轻量化产品的生产，威海萨伯主要负责轻量化产品的销售；和蓄机械位于安徽芜湖，主要负责铸铁类零配件生产。此外，公司位于重庆、鄂尔多斯、宁波以及上海的4家分公司分别从事服务当地及周边区域市场的总成组装业务，位于美国的分公司负责ADAS等产品开发和欧美市场营销。公司目前拥有三个技术研发中心，分别位于在安徽芜湖、上海和美国。
公司客户涵盖自主、合资和外资品牌，不同业务配套的客户呈现差异，当前配套车型已超款。细分产品来看，公司各类业务客户众多，渠道广泛。其中传统盘式制动器、真空助力器客户主要为长安、吉利、比亚迪等头部自主品牌；电控制动产品客户包括吉利、长安、奇瑞、广汽、北汽、江铃福特、东风日产等头部自主和合资品牌；轻量化制动零部件客户主要包括通用、福特、沃尔沃、上汽通用等国际和合资优质客户。未来ADAS、电动尾门等产品实现量产后有望为公司拓展更多优质客户。目前公司配套车型超过款。其中年公司新增开发项目项，涉及39个新车型。
业务扩张使得前五大客户占比于19年触底（42.98%），年通用全球的轻量化订单量产使得CR5反弹至62.97%。年公司前五大客户分别为奇瑞汽车、长安汽车、北汽银翔、上汽通用和重庆力帆，销售额占比高达93.28%。随着产品结构持续升级和新客户的不断开发，公司客户集中度持续下降，对大客户依赖程度下降；由于EPB、轻量化业务大幅扩张，公司大客户配套进展顺利，前五大客户名占比于年下降至48.92%。年，公司大客户通用全球的轻量化订单放量，使得CR5提升至62.97%。长期来看公司客户集中度显著下降，客户结构大幅优化。
公司业务以国内市场为主，轻量化业务扩张助推国外营收增长，年海外毛利率超过国内15个pct。公司销售以国内市场为主，年达到峰值，实现营收25.1亿元，占比达到79.51%。长期来看，公司国内营收占比平稳下降，凭借与通用全球在轻量化领域的深度合作关系，公司国外业务营收及占比连年上升，年国外营收占比达18.79%。毛利率方面，国内外毛利率差额逐年增加，年海外毛利率高出15个pct。国内市场上盘式制动、电控制动等产品同业竞争激烈，不仅有博世、采埃孚等国际大厂，也包括亚太股份、万安科技、万向钱潮等自主品牌，公司在国内市场上的毛利率水平趋于平稳（约22%）。国外业务基于与国际大客户的深度绑定以及轻量化等新兴业务的高毛利特点，公司国外市场盈利能力持续提升，毛利率从年的26.60%增加至年的36.90%，大幅提升10.3个pct，成为公司利润的重要来源。
2.制动器业务：产品纵向升级，技术积累助力国产替代
2.1汽车制动行业电动化、智能化趋势明朗，逐渐向电控和线控升级
制动系统按其功能不同，可分为行车制动系统、驻车制动系统、应急制动系统及辅助制动系统等。用于使行驶中的汽车降低速度甚至停车的制动系统为行车制动系统；用于使已停驶的汽车驻留原地不动的制动系统为驻车制动系统；在行车制动系统失效的情况下，保证汽车仍能实现减速或停车的制动系统为应急制动系统；在行车过程中，辅助行车制动系统降低车速或保持车速稳定、但不能将车辆紧急制停的制动系统为辅助制动系统。其中行车制动系统和驻车制动系统是每一辆汽车都必须具备的。
2.1.1驻车制动演变：机械拉索式手刹—拉索式EPB
—卡钳集成式EPB驻车制动系统从手动拉索式逐渐演变为集成式EPB。手动拉索机械式驻车制动系统是上一代主流驻车制动系统，它靠驾驶员施加于刹车手柄上的人力作为驻车制动力来源，通过传力机构将制动力传递到驻车制动执行器实现驻车。由于该系统操作繁琐，庞大的机械构件使得长期使用后效能下降，现逐渐被电控驻车系统EPB所取代。拉索式EPB是只是把手动的拉索改为电机驱动形式，与机械拉索式手刹没有本质区别，是传统手动驻车制动系统和电子驻车制动系统的一个过渡产品，仅有少量车型配置。卡钳集成式EPB实现了完全的电控化，在按下驻车制动按钮后，电控单元控制电机带动卡钳夹紧制动盘实现驻车。伯特利在年成为全球第二家集成式EPB量产企业。
2.1.2行车制动演变：机械制动—机械+电控制动—线控制动
行车制动将从当前主流的机械+液压+ABS/ESC系统向线控制动方向演变。早期的汽车重量较轻，行车制动由简单的机械制动结构组成，依靠人力完成制动。随着车身重量增加，依靠人力与机械结构助力产生的制动力无法满足制动需求，由此产生了真空助力器+液压/气压制动。随着电子技术的发展，显著提高汽车主动安全性和操作性的ABS、ESC系统相继问世，前者能够在紧急制动时防止车轮抱死以提供转向能力；后者是ABS的升级产品，能够在紧急情况下有效防止车辆打滑、翻车、失控，保持车身稳定，两者逐渐成为汽车标配。
当前主流的制动系统主要由机械结构+ABS/ESC组成，其原理为：驾驶员踩下制动踏板-真空助力器/电子真空泵放大踩踏力-压缩制动总泵-总泵将带压力的制动液带到ABS、ESC-通过算法将力传达到制动卡钳上。目前线控制动主流方案使用iBooster（电子制动助力器）替代真空助力器和制动总泵，其他组成与传统制动系统相同，该系统踏板与制动力解耦，通过踏板传感器和电控单元识别刹车意图并通过电机完成制动建压过程。
线控制动分为电子液压制动系统（EHB）和电子机械制动系统（EMB）两种技术路线，前者技术难度较低。线控制动与传统制动相比，不再需要真空助力，而是由电机产生制动力，是实现高级自动驾驶的核心技术之一。目前有EHB和EMB两种产品，前者使用电机替换真空助力器+真空储气罐+电子真空泵等结构，其余保持不变，同时保留传统液压制动系统，在系统失效时仍能保证车辆制动需求；后者将电机与制动钳集成，由电机直接驱动产生制动力，根据是否含有楔块可分为“自增力/无自增力制动器”。EHB在技术上更更易实现，是当前市场上的量产类型。EMB响应速度更快，制动系统结构更简单，维护费用更低，是未来线控制动的最终产品，但是由于其技术、降本、减重难度大，目前已有样品和EHB相比性价比低，目前尚无成熟量产产品。
EHB解决方案分为one-box和two-box，one-box是未来发展趋势，年比亚迪汉国内首次配套使用。根据EHB集成ESC、ABS等功能的一体化形式，EHB产品类型可以分为one-box和two-box。two-box产品电子助力器和ESC模块未集成在一起，分属两个“盒子”，需要协调不同模块之间的ECU关系，代表产品有博世的iBooster+ESC，其中ESC作为iBooster的制动冗余。而one-box产品在一个“盒子”中集成了ESC、电子助力器，仅有一个ECU，在集成度、制动效果上更具优势，代表产品有博世的IPB、大陆的MKC1、采埃孚的IBC。年国内首款搭载one-box方案线控制动系统的车型比亚迪汉上市，配套产品为博世的IPB。得益于乘用车ESC的量产技术积累，伯特利以较低投入完成了one-box方案的线控制动产品WCBS的开发，处于自主品牌领先水平。
2.1.3电控、线控制动赋能汽车自动驾驶
自动驾驶包括感知层、决策层、执行层，EPB和线控制动系统是制动执行层核心技术。自动驾驶通过感知层（雷达传感器、视觉传感器）来感知周围环境，将接收的信息传递给决策层（计算平台）进行计算，最后决策层将运算的结果输出至执行层（线控驱动、线控制动、线控转向）执行结果，其中电子驻车系统和线控制动系统是线控制动执行端的核心技术，分别对应EPB和WCBS产品。
传统机械驻车制动难以满足多样化需求，EPB是实现智能驾驶的基础之一。传统机械手刹虽然结构较为简单、成本低廉；但也存在着长期使用后效能下降、坡道起步操作繁琐、结构较大空间利用率低、不能满足汽车智能驾驶等缺点。集成式EPB利用电子控制单元实现了对驻车制动力大小的控制和分配，此外还具备坡道起步辅助、智能驻车（AUTOHOLD）与解除功能、驶离辅助等功能，降低了车辆操作难度。其中坡道停车辅助能够在坡道启停时自动计算出所需的牵引力和制动力大小，相应增加或减小制动力，实现汽车顺畅起步和制动；智能驻车能够在驾驶员临时停车并松开制动踏板后实现自动驻车；驶离辅助能够检测到驾驶员有驶离意图时，在满足条件的情况下自动解除驻车制动。驻车制动中电子驻车EPB相比传统手刹，在响应时间、灵敏度、智能化上更具优势，是自动驾驶制动的重要组成部件，并为高级驾驶员辅助系统（ADAS）提供基础，可作为线控制动的冗余之一。
当前主流机械行车制动系统在汽车新四化下劣势明显，亟需向线控制动方向转型。当前行车制动系统需要配备真空助力器以放大制动力，其中燃油车通过发动机进气歧管作为真空源，而新能源汽车由于缺乏真空源，需额外配置电子真空泵（EVP），但其在耐久性和稳定性上表现不足。
在汽车新四化潮流下，传统制动系统劣势明显：1.纯机械结构无法实现智能驾驶；2.且零部件过多致集成度低;3.无法实现动能回收;4.EVP振动噪音严重、耗电大。而线控制动系统使用iBooster（电子制动助力器）替代原有的制动操纵+制动控制构件（图中*色+墨绿色部分），同时保留制动液传力装置。相比传统机械制动系统，线控制动系统优势显著：1.集成度更高，体积小重量轻；2.将制动反应时间从-毫秒降至-毫秒，制动距离缩短8-10米，大幅提高安全性；3.实现了能量回收，增加了新能源车续航里程；4.可实现智能驾驶。多重优势结合使得线控制动系统成为传统制动系统的转型方向。
线控制动是L3级自动驾驶的执行端核心技术之一，目前主要应用于高端新能源车型。随着汽车智能化的推进，越来越多的驾驶信号由传统的机械传输转向电子信号传输，智能汽车控制方式逐渐转向“线控执行”，即将车辆驾驶指令通过一定方式转化为电信号后，由电控单元控制终端执行。汽车智能驾驶的线控执行构成主要包括线控油门、转向、制动，线控制动是实现智能驾驶的突破技术之一，线控制动是L3级别自动驾驶的核心技术，目前主要应用在高端新能源车型上。从全球水平来看，-年是主要车企实现L3自动驾驶的关键时期，线控制动作为自动驾驶重要构成部分具有广阔发展空间。
与传统制动相比，线控制动的制动信号可以来自踏板，也可以由车载电脑（ECU）根据场景而自动生成，同时线控制动配有冗余备份，可以满足自动驾驶技术多场景的制动需求。同时线控制动以液压助力取代了真空助力器和真空泵，集成度更高、总体重量更轻、制动反应时间更短且支持紧急自主制动等功能，还能实现能量回收提高电动车行驶里程，是自动驾驶汽车的赋能者，代表着汽车制动技术的长期发展趋势。
2.2自主品牌有望突破外资重围，提升电控制动产品市场份额
2.2.1EPB渗透率提升空间较大，外资主导下自主品牌仍有机遇
电控制动系统标配是大趋势，目前主流电控行车制动渗透率超80%，其中防抱死系统（ABS）配套率接近%。我们统计了汽车之家全国乘用车新车配置信息，发现以ABS和ESC为主的电控行车制动系统新车渗透率超80%。-年，ABS新车车型配置率均接近%，已成为我国乘用车标配。-年，全国乘用车新车ESC配置率分别为75.51%、81.60%，如果加上ESC选配车型占比，则年ESC新车搭载率接近85%（标配+选配）。作为电控行车制动的主要产品，ABS和ESC均有标配趋势。
从车型配置角度看，电控驻车制动EPB国内新车渗透率达66%。对标ABS、ESC，渗透率仍有大幅提升空间，低端车型是未来渗透率提升的方向。年国内乘用车新车中，配置了EPB的车型占58.43%，到年，配备EPB的乘用车新车比例上升到66.51%，增加8.08个pct。整体来看，EPB标配趋势确定性强，渗透率至少有15%的提升空间。分价位看，各价位新车的EPB渗透率呈现逐年上升的趋势。年，超过70%的20万以上乘用车配备了EPB，但10万以下车型EPB渗透率仅44.72%，10-20万车型EPB渗透率46.98%。
分车企类型看，自主品牌车型渗透率高于合资品牌，年自主品牌乘用车新车EPB渗透率为84.85%，而合资品牌渗透率为59.57%。随着汽车电动化、智能化潮流的进一步推进，电控制动产品的进一步普及，中低端车型的EPB渗透率有望继续提升，我们根据EPB历史渗透率走势预计年EPB渗透率将提升至95%，当前仍有约30%的增长空间。
结合销量角度看，年乘用车销量前50车型的整体EPB配置率为80.50%，未来10万以下车型EPB渗透率提升空间巨大。我们分别选取、年乘用车销量排行前50的车型，统计了对应车型（以当年新出款为准）的驻车制动器、ABS、ESC和电动尾门配置情况，各年样本均接近0万辆乘用车，占总销量比例约50%。在-年间，销量前50车型的EPB整体配置率从69.09%提升至80.50%，增加10.6个pct。其中10万以下车型EPB配置率较低，、年分别为42.31%、42.50%，仍有大幅提升空间。10万以上车型EPB配置率增速显著，从75.64%提升至86.30%，增加10.66个pct。所有车型均配置了ABS系统，ESC配置率超过90%，而电动尾门渗透率则较低，仅有少数车型中标配电动尾门。
结合新车EPB车型配置率和前50销量乘用车EPB配置率，推算年乘用车市场整体EPB渗透率在70%左右，按照汽车制动终将标配的逻辑，保守估计未来仍有约25%的提升空间。根据以上渗透率分析方法，我们预计年乘用车市场的实际EPB渗透率在70%左右。按照-年的EPB渗透率增速情况，同时参考ABS、ESC产品的渗透率情况，我们保守估计年EPB渗透率将提升至95%（其余为线控制动WCBS），对比当前仍有约25%的增量空间，对应EPB市场需求增量空间超过万套。
年国内EPB市场容量将达到亿元，-复合增速约10%。从发展阶段来看，EPB产品目前正处于渗透率的快速上升期，近几年的渗透率提升速度约为每年10%，我们预测年国内EPB市场容量将超过亿元，-年CAGR约为10%，相比年约亿市场规模，还有近75亿的成长空间。随着EPB向中低端车型普及，市场对伯特利等底盘供应商的成本控制能力提出了更高的要求，成本优势是自主品牌抢占渗透率提升下的增量市场份额的关键。
国际巨头垄断海内外市场，前五大企业合计市占率都在80%左右，公司有望在低端车型的渗透率提升进程中，逐步实现国产替代。汽车制动行业主要被国际巨头垄断，行业集中在头部。年，海外和国内CR5差别不大，均在80%左右。国内EPB起步晚，主要被采埃孚天合、大陆、日信工业等国际汽零厂商占据，配套长城、长安、上汽大众、上汽通用等主流车企。从市占率来看，采埃孚天合、大陆具有绝对领导地位，市占率分别为34%、21%。伯特利作为国内EPB龙头，配套车企主要以奇瑞、长安、吉利、广汽等自主品牌为主。国内还有力邦合信、亚太股份等自主品牌，配套众泰汽车、猎豹汽车、奇瑞等。年伯特利EPB销售量约80万套，按照70%的乘用车渗透率计算，我们预测伯特利年市占率约6%。随着EPB行业渗透率的上升，低端车型配套将成为EPB新增量主要来源，伯特利等自主厂商有望凭借在国内自主品牌中积累的优势，实现国产替代。
2.2.2线控制动配套处于起步阶段，广大蓝海市场尚待挖掘
国内线控制动行业处于早期发展阶段，年渗透率仅1.6%，提升空间广阔。目前线控制动系统供给仍由国际厂商主导，产品单价约为元。随着自主品牌的技术跟进，产销跟进使得产品价格有望在年下降至0元/套。从发展阶段来看，目前线控制动产品领域仍处于初期发展阶段，产品渗透率不高。根据佐思汽研，年线控制动产品配套量约30万套，在乘用车中的渗透率仅有1.6%左右。我们认为在汽车新四化的快速推动下，年线控制动产品渗透率有望上升至30%。根据测算，年国内线控制动市场容量仅8亿元，年将增长至超亿元，CAGR达80.87%。
博世年线控制动产品市占率超90%，伯特利等自主品牌入场将加速渗透率提升。根据佐思汽研，博世占据国内线控制动主要份额，其线控制动产品（iBooster、iBooster2.0、IPB）在年市占率超过90%，配套小鹏、蔚来、特斯拉、理想等新能源品牌，占据绝对主导地位。以伯特利为代表的自主品牌近年来在线控制动技术领域直追博世、大陆等头部外资企业，推出的相关产品也获得了国内众多企业认可与配套，线控制动产品有望在自主品牌入场下加速渗透率提升，抢占博世等外资品牌份额。
年EPB+线控制动产品合计市场容量超亿元，是年市场规模的2.6倍。基于对未来乘用车产量、相关制动产品价格和渗透率的预测，我们分别计算了ABS、ESC、EPB、线控制动四大主要电控制动产品的未来市场容量。到年，按照2-5%的产品价格年降幅计算，预计四大制动产品的单价分别为、、、0元；渗透率分别为99.9%、95%、95
%、30%；市场容量分别为64、、、亿元。由于线控制动产品带来行车制动集成度提高，未来ABS、ESC将被集成到线控制动系统内，因此EPB和线控制动产品将成为制动领域的主导产品，两者在年的合计市场容量将达亿元，是年亿市场规模的2.6倍。伯特利等自主品牌强者有望突破制动市场外资重围，挖掘制动行业广阔市场空间。
2.3技术保障优秀客户结构，公司有望实现EPB和线控制动国产替代
2.3.1公司持续开拓新客户，将推动EPB产品放量
电控制动业务高成长提供公司高盈利基础。公司电控制动业务营收占比约25%，产品包括ABS、ESC和EPB，其中ABS和ESC产品占比较低，EPB销量占比超90%。年受疫情影响公司电控制动产品销量、营收稍有回落，营收占比回落到20年的25.3%。从盈利能力看，随着EPB行业竞争加剧，公司电控制动业务毛利虽有所下滑，年仍保持23.45%。长期来看，该业务销量、营收呈快速增长态势，销量从年1.94万套增长到年的83.78万套，CAGR为.36%。营收从年万元增长至年的7.7亿元，CAGR为.48%。EPB是公司电控制动业务中的最主要产品，受益于行业电动化、智能化潮流，公司以EPB产品为主的电控制动业务快速放量。
EPB技术国内领先，年成为全球第二家EPB量产企业，具有多项独创专利技术。公司董事长袁永彬是国内制动领域专家，公司核心管理层普遍拥有机械、汽车等工学背景。公司在年成为国内第一家、全球第二家EPB量产企业，领跑自主品牌；在年和博世一起联合开发了EPBi，可以把EPB程序写入到博世ESC的控制器中，为客户节省一个控制器约元成本。公司在18年9月通过长安QCA（供应商能力认证体系）验证，享有定点优先权，以及优先的产品平台化、模块化的开发权。EPB是典型的机电液一体化技术实例，包含机械、液压和微电子技术，结构件包括行星减速机构、电机左右卡钳和电子控制单元。
公司在该领域具有多项独创的专利技术，以自己独特的算法解决了EPB系统中离合器位置传感器部件成本占比过高问题，以双控EPB产品化解了新能源汽车取消P档锁止机构可能存在的法规和安全风险，截至年7月，公司在EPB相关的机械、ECU和控制算法等方面先后申获相关国际、国内专利近40项，部分专利得到日、美、韩等多个主要汽车生产制造国家授权，形成了独特的专利技术优势。
EPB产品系列完善，基于制动技术的深度把控能力，通过降本和需求痛点切入提高产品竞争力。针对国内外市场需求，公司不断完善EPB产品系列，形成了独立式EPB、集成式EPBi、双控D-EPB、前置EPB、WCBS备份EPB、ELGS-EPB等基于多个软硬件平台、覆盖广泛市场需求的产品系列。凭借深厚技术积累，公司通过产品降本和痛点需求切入解决增强了EPB产品的市场竞争力。根据公司官方